铜

        在过去的半年里，铜价受到抵消性驱动因素的影响而持续小幅波动。这些因素包括海外通胀与利率缓解预期以及大宗商品需求疲软之间的矛盾。同时，中国情况也不断变化，尽管铜需求增加和多项刺激经济增长政策出台，但房地产行业仍然低迷。

        2023年，中国的铜终端需求量同比增长约6.5%。在“保交楼”等政策的推动下，与铜消费密切相关的建筑竣工同比增长17%，这与持续疲软的新开工形成鲜明对比。空调行业和其它白色家电行业也实现了两位数增长。此外，新能源汽车行业和电力基础设施行业表现依然强劲。电网投资规模同比增长5.4%，电源投资规模也同比大幅增长。

        2023年，中国新增风能和太阳能发电装机容量达293GW。按照装机容量计算，2023年太阳能发电已超过水力发电，成为中国的第二大电力来源。那么293GW是个什么概念呢？这大致相当于美国今年初风能和太阳能发电装机容量的总和。换句话说，中国一年新增的风能和太阳能发电装机容量，相当于美国这个世界第二大能源消费国现有的所有风能和太阳能发电总装机容量。美国人均能源使用量是中国的两倍，而且美国大约在半个世纪前就已经开始建造风力发电。

        2022年，海外对精炼铜的需求疲软，并在2023年进一步下滑1.5%。发达地区的需求量连续第二年下滑，这抵消了印度需求量的增长（同比增长11%，但仅占总需求量的3%）以及其他发展中国家需求量的回升（同比增长0.7%），占总需求量的14%。综上，2023年全球精炼铜总需求量增长2.5%左右。

        从供应侧来看，2023年矿铜供应总量同比增长仅1%（约22万吨），而再生铜产精炼铜产量同比增幅相对略高（约25万吨），较2022年下降19万吨的情况有所好转。由于科布雷铜矿（Cobre Panama）将于2024年停止开采，且一些铜企相继调低产量指导，因此预计未来12个月内铜供应将出现短缺。即使今年非洲铜带地区将继续保持增长势头，且其他一些地区的产能也有望恢复，但依然改变不了供不应求的预期。

        此前，我们曾预计，2020年代中期，铜行业有望在少量供应盈余的基础上建立适度的“缓冲库存”。然而，去年和今年铜供应均会出现缺口，“缓冲库存”将不复存在，甚至到2025年可能都难以实现供应盈余。在这种情况下，我们原本预计在2020年代后期铜供应的严重短缺很可能会提早到来。

        这也引发了一个问题：铜行业需要多少投资才能实现足以满足市场需求的产能增长？

        就具体数据而言，我们此前曾透露，在需求合理上行的情况下，从2023年到2030年期间全球铜供应增量需达到约1000万吨（700万吨用于满足需求增长，300万吨用于抵消现有矿区产量的预期下降）。而2023年获批的新产能仅为34万吨。预计在2030年之前，铜矿行业在产能增长方面的累计资本支出需达到2500亿美元才能填补1000万吨的供应缺口。

        如果单从融资角度看，则相当于假定铜项目已经就位，只剩下资金问题了。但现实情况更加复杂。考虑到新发现的铜矿资源不足，已探明铜矿储藏深度大且开发难度大，市场风险日益增加，以及项目审批监管要求日趋严格等因素，与过去几十年相比，整个铜行业的发展选择相对有限，这使得新增终端用铜需求更难以快速得到满足。技术进步可以在一定程度上提高生产率，例如创新型浸出技术等，而必和必拓正在智利铜矿中开展多项创新技术研究。

        在本章节的结尾，我们想再次重申：在未来十年内，铜的定价边际将主要基于成熟矿区低品位棕地项目扩张，或高风险和/或新兴矿区高品位绿地项目。所有这些项目不仅生产成本高、生产难度大，而且投产周期也比较长。